美国经济概览：迈向2024年
经济表现与通胀趋势
2023年，美国经济持续增长，失业率处于较低水平，通胀也呈温和趋势。第四季度消费者支出增长2.8%，比第三季度的3.1%略有下降，但仍是推动经济增长的关键动力。企业投资也从1.4%上升至1.9%。2023年1月，通胀率小幅上涨0.3%，年化增幅3.1%，略高于预期的2.9%。尽管如此，这仍低于上个月的3.4%，延续了自2021年以来的通胀回落趋势。尽管通胀降低，2024年年初仍面临诸多挑战，包括高企的消费者债务、高利率、欧洲和中国经济接近衰退的迹象，以及持续的地缘政治冲突。
利率上调环境下的增长
自2022年3月以来，美国已连续11次加息，利率区间最终升至5.25%至5.5%，但美国经济仍保持了强劲势头。
2023年第四季度国内生产总值（GDP）同比增长3.3%，超出预期，主要由消费者支出推动，并受到可支配收入增长的支撑。
政府支出和净出口也为GDP增长作出贡献，全年对GDP的平均拉动率约为2.5%。
市场与CPI分析
2024年，美国经济仍面临许多不确定因素，包括消费者储蓄可能减少、债务收入比上升、持续的高利率、强势美元对贸易的影响以及随后的总统大选。除此之外，欧洲和中国的经济下行风险以及持续的地缘政治冲突也带来了进一步的担忧。
2024年 1 月CPI详细分析
2024年1月的消费者价格指数（CPI）上涨主要由住房成本推动。住房成本在CPI中占有较大权重，并且本月环比上涨0.6%，为过去一年中住房价格的最大月度涨幅。此外，食品和医疗服务价格也出现了明显的上涨。
2024年2月，CPI环比上涨0.4%，年化通胀率达3.2%，高于预期。剔除波动较大的食品和能源成本的核心CPI环比也上升0.4%，超过预期的0.3%。其中，汽油价格和住房成本的上涨是推动本轮通胀的主要因素。
历史经验表明，在政策调整方面需要保持谨慎，以避免重蹈以往经济衰退的覆辙，同时强调对利率变化进行审慎应对的重要性。（来源：美国劳工统计局）
从2024年前两个月的CPI来看，美国经济依然存在过热迹象，对消费者价格造成较大压力，美联储的加息尚未达到预期的抑制通胀效果。这使得市场对降息时间的预期进一步推迟。
美联储维持稳定立场
美联储主席杰罗姆·鲍威尔致力于控制通胀并促进就业。他主张在兼顾就业和物价稳定的同时，通过较高的利率来管理通胀。此举的目标是实现经济的“软着陆”，既避免过热或衰退，又保持稳健增长。各方利益相关者应为即将到来的谨慎且有节制的货币政策做好准备。
美联储当前立场
美联储政策利率：截至2024年1月31日，利率仍维持在5.25%至5.5%之间。这是FOMC连续第四次会议未作出加息或降息决定。FOMC表示，在考虑调整利率之前，需要更多确凿证据证明通胀能保持在2%的目标水平。
主席态度：美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）认可已有的通胀缓解进展，但对于未来是否降息尚无具体计划，展现出更偏向“鹰派”的态度。
审慎呼声：
明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡利（Neel Kashkari）认为，2024年全年可能需要2至3次降息。
美联储理事阿德里安娜·库格勒（Adriana Kugler）注意到通胀放缓迹象，但尚未准备支持降息。
波士顿联储主席苏珊·柯林斯（Susan Collins）强调，在调整政策立场之前，需要更多迹象表明通胀得到有效遏制。
对投资者的影响及货币政策预测
包括高盛（Goldman Sachs）、贝莱德（BlackRock）和世邦魏理仕（CBRE）在内的主要金融机构现预计，最早可能在2024年年中或更晚才会出现降息，这比之前的预测有明显推迟。
强劲就业增长持续
尽管在2022年疫情后工资增速达到了高峰，但在量化紧缩政策的影响下，目前工资涨幅正逐渐回归至疫情前水平。自2020年以来的累计工资增幅与消费者价格的上涨大体一致，这表明尽管出现通胀，但美国普通民众的购买力整体上仍相对稳定。
就业增长与工资趋势
2024年1月，美国非农部门就业人数显著增加，新增35.3万个就业岗位，失业率维持在3.7%的历史低位。2023年全年，美国经济共新增就业岗位270万个，非农就业人数达到1.572亿人。自2020年2月新冠疫情开始以来，就业人数已增长约490万。
自2021年1月拜登总统就任以来，美国新增就业岗位约1430万个。尽管就业岗位大幅增加，但工资增速已放缓，回落至疫情前的3.1%水平（数据来源于Indeed等招聘平台），这表明工资增速正重新回归疫情前的常态。
失业率（1980年1月至2024年1月）
后疫情时代的工资动态与生活成本
美国的失业率一直处于历史低位，近期仅有小幅上升。到2023年9月，工资增速已经降至4.4%。
从购买力角度来看，自2020年1月以来，工资涨幅与生活成本的上升基本保持同步。工资累计上涨17.6%，而同期消费者价格指数（CPI）上涨18.3%。
这一趋势表明，通胀对普通美国民众购买力的影响可能并没有想象中那么显著。
整体债务水平上升但并不令人担忧
美国经济的韧性部分得益于持续较低的抵押贷款利率，即使在美联储加息周期中依然保持低位。安永（EY）首席经济学家格雷戈里·达科（Gregory Daco）表示，这些低利率在一定程度上为经济提供了缓冲，避免受到潜在冲击，进而保持稳定。
与加拿大以浮动利率抵押贷款为主不同，美国主要采用固定利率抵押贷款，为房主免受利率快速变化的影响。这种方式使得家庭财务受到市场波动的影响更小，对于维护经济稳定具有关键作用。
整体债务水平
尽管2023年第四季度整体借贷规模有小幅增长，但仍低于疫情前水平，尚不足以引发担忧。美国人在疫情期间累积了可观的储蓄，为经济可能实现“软着陆”提供了支撑。
家庭债务：债务规模增加了2120亿美元，达到17.5万亿美元。然而，如果排除新冠疫情期间的影响，债务占可支配个人收入（或GDP）的比例依然处于历史低位，表明当前债务水平仍可控。
抵押贷款利率：大多数美国房主在整个贷款期限内享受固定利率，约有90%的房主使用固定利率，这在很大程度上减轻了加息带来的影响。
债务偿付：家庭债务偿付金额与可支配个人收入的比率依然处于较低水平，这表明相对于收入而言，家庭债务偿付负担并不沉重。
贷款逾期率
当前趋势：2023年，各类贷款的逾期率略有上升，但仍低于疫情前水平，显示信用环境总体保持稳定。
储蓄与消费
过剩储蓄：由于疫情期间的政府支持和刺激政策，美国的过剩储蓄显著增加，最高时累积达到2.1万亿美元。
储蓄消耗：截至2023年底，已有1.7万亿美元的过剩储蓄被消耗，预计剩余部分将在2024年年中之前耗尽，可能对消费者支出和经济增长产生影响。
整体个人储蓄与疫情前趋势的对比
未来风险
利率因素：持续的高利率可能对企业短期债务构成压力，进而导致企业现金流承压，并对股权估值形成下行压力。
就业与工资：为了缓解现金流压力，企业可能减少招聘或增加裁员。与此同时，过剩储蓄的逐渐耗尽以及工资增长的回归正常水平可能导致消费减少，从而引发经济增长放缓的风险。
加拿大经济概览：迈向2024
2023年，加拿大经济增速为1.1%，低于2%的潜在增速，预计2024年将呈现中性偏稳的走势。加拿大央行（Bank of Canada）维持鹰派立场，将利率定在5.00%，暗示政策方向明确。
由于食品和住房成本上升，加拿大通胀预计在2024年底前将持续低于2%的目标水平。2024年1月，加拿大消费者价格指数（CPI）显著放缓，主要原因在于汽油和食品价格的下跌。
通胀与GDP洞察
2023年，加拿大年均通胀率为3.9%，较2022年曾出现的40年最高点（6.8%）大幅回落。加拿大央行预测，2024年上半年通胀率将在3%左右波动，目标是在年底前实现2%的通胀水平。值得注意的是，剔除在整体通胀中占据较大权重的住房成本后，通胀率与加拿大央行2%的目标更为接近。
经济表现
2023年，加拿大经济增长温和。11月实际GDP增长0.2%，12月则保持稳定，使得全年整体增速约为1.1%。这一增长主要归功于人口增长，但人均GDP呈下降趋势。尽管第四季度年化增长率达到1%，但受制于商品生产行业收缩以及魁北克地区公共部门因工人罢工而出现的下滑，2023年仍是自2020年以来加拿大经济表现最疲弱的年份之一。
2023年12月，CPI同比上涨3.4%，主要由食品、住房以及石油价格推动。2024年1月，CPI增速放缓至2.9%，表明价格仍在上涨但速度有所放慢，这在很大程度上受到高基数效应的影响。与美国趋势不同，加拿大人均GDP已连续六个季度出现下滑，经济增长主要依靠人口增长推动。
人均GDP（自峰值的变化）与通胀走势
移民带动的人口激增
2023年第三季度，加拿大人口达到4,052.8396万人，创下历史新高，这主要得益于第三季度新增的10.7972万名移民。加拿大计划在2024年至2026年间接收近150万名移民。在各省间的人口流动方面，阿尔伯塔省人口因跨省迁移而大幅增长，而不列颠哥伦比亚省和安大略省则出现了净流失。2022年，加拿大人口增加超过100万人，增幅达2.7%，为自1957年以来的最大增幅。
2023年的人口增长同样强劲，新增人口超过120万，主要来源于新移民和临时居民。此增幅与过去二十年的平均年度增量相当，体现了加拿大在全球人口结构变化背景下的战略性移民政策。整体而言，加拿大的人口增速约为经合组织（OECD）平均水平的5倍。
为了应对加剧的住房短缺问题，加拿大宣布将外国学生签证的发放量削减35%。
前景：就业市场或将趋于放缓
从过去25年的趋势来看，加拿大的失业率经历了显著波动：在2020年前后出现了急剧上升，此后又逐渐下降至目前低于2020年前的水平。这种长期视角凸显了加拿大劳动力市场在应对经济挑战方面的韧性与适应力。
2024年1月的就业数据
净新增就业岗位3.73万个，但其中全职岗位减少1.16万个，兼职岗位则增加4.89万个。
这一变化表明，就业市场不仅需要关注“数量”，也要重视“质量”——即工作性质的转变同样举足轻重。
与此同时，失业率略微下降至5.7%，但这一下降并非由强劲的就业岗位增长所致，而是由于劳动力参与率小幅回落至65.3%。尽管人口增加了12.6万，但仅有1.8万人进入劳动力大军，掩盖了就业结构动态转变的更深层次事实。
移民对劳动力市场的影响
为了应对劳动力短缺，加拿大在2022年实施了较为宽松的移民政策，尤其是在2021年至2022年劳动力市场紧张的时期，吸引了大量临时工涌入加拿大。总体来看，这项政策的影响是双重的：一方面，它缓解了一些行业的用工荒；另一方面，仍有61%的行业在疫情后对劳动力的需求超过疫情前的水平，说明某些领域的短缺状况仍在持续。
此外，随着移民人口的增长，对住房和更广泛经济需求的需求也随之上升，从而进一步推动了劳动力市场的发展。值得注意的是，很多新移民通过教育来提升自身技能，这表明他们在融入加拿大就业市场方面更具长远规划。
加拿大金融脆弱性加剧
加拿大家庭的金融脆弱性正日益凸显，主要表现为不断上升的债务负担以及即将到来的抵押贷款续期压力。到2023年第三季度，家庭债务已攀升至可支配收入的181.6%，也就是说，每赚1加元就背负1.82加元的信贷市场债务。
在非抵押贷款逾期率上升的情况下，抵押贷款逾期率也面临潜在的攀升风险。自2021年初以来，约有28万笔抵押贷款即将到期，加拿大皇家银行（RBC）和丰业银行（Scotiabank）均表示，到2026年，将有911亿加元的贷款到期，这对于加拿大金融稳定来说是一个关键节点。
债务偿还压力与储蓄趋势
从信用卡到汽车贷款，各类贷款的逾期率均呈上升趋势，相关折线图显示了信用卡和汽车贷款逾期率的明显攀升。这一趋势令人担忧，说明越来越多的加拿大人在偿还债务方面面临困难。
与此同时，对于疫情前后总体个人储蓄水平的讨论（尽管此处并未详细展开）对于理解疫情以来加拿大人理财行为的转变至关重要。
抵押贷款概况与债务对比
家庭债务偿还占可支配收入的比例显示，加拿大家庭的债务增速超过了收入增速。也就是说，债务负担相对于家庭收入正在不断加重。
对比分析显示，美国与加拿大在债务负担方面存在差异。加拿大有74%的房主倾向于选择固定利率抵押贷款，但仍有相当一部分人使用浮动利率。此外，近一半的抵押贷款期限为5年。预计在2025年至2027年间，将迎来抵押贷款续期的高峰期。
未来机遇
在当前经济环境中，企业面临高利率和紧张的现金流，因而越来越多的公司选择在私有状态下停留更长时间。同时，随着经济放缓，企业营收和利润空间可能面临收窄。
在此背景下，股权估值出现下降，首次公开募股（IPO）市场活跃度降低，退出活动和通过IPO筹集的资金规模双双缩水。由此，企业对于一级市场融资的需求日益增加，权衡选择股权融资或债务融资的利弊成为诸多企业的核心关注点。
私募债与股权机遇
随着银行贷款收紧，信用环境趋紧，私募债和私募股权融资迎来了蓬勃发展的契机。另类投资市场不断扩大，私募债在该领域所占比重已达12%，全球规模超过1.6万亿美元。直接借贷、困境资产以及特殊机会投资等领域蕴含着广阔的市场前景，彰显出私募融资生态体系的强劲活力。
私人市场的收益与交易活动
私人债权投资因其收益率溢价而受到广泛关注，为投资者提供了获取更高回报的潜力。尤其是规模较小的中端市场（Lower-Mid-Market），其收益率表现相当强劲，已攀升至12%以上。
美国中型企业的借款成本约为12%，这反映了2023年利率上调至高位时的市场环境。庞大的市场规模为投资者在选择优秀的基金管理人和有前景的私人债务工具方面提供了更多机会。
私募股权市场动态
私募股权退出与流动性：当前私募股权投资的退出渠道呈现下行趋势，创下历史新低。传统退出策略的减少导致投资者对流动性的需求进一步提升，他们正寻找替代方式来收回并最大化投资回报。
估值波动与流动性压力: 近期，由于对流动性的需求不断增加，各类投资的估值出现下滑，反映在多个收购年份的中位净内部收益率（Net IRR）与债务、股权指标之对比。随着时间推移，投资机构对资金的提取（capital calls）和分配（distributions）趋势也在发生变化，体现出投资回报环境与流动性需求之间的动态演变。
私募股权的调整与机遇
市场放缓： 由于经济压力（如利率上升、通胀以及地缘政治不确定性），私募股权行业的交易活动明显放缓。2022年的交易量相比此前下降65%，2023年又进一步减少40%。
估值与交易： 二级市场估值调整导致私募交易的平均倍数降至11.2倍。市场偏好更易负担的附加并购（Add-on Acquisitions）与私有化交易（Take-Private），私有化在交易总额中的比重也持续增长。
流动性与投资策略： 由于流动性需求增加，当前市场环境为策略性投资带来机遇。IPO市场低迷导致股东缺乏退出渠道，许多企业债务压力较大且现金流紧张。二级市场供应因此上升，为投资者提供了更具吸引力的估值机会。
二级市场动态
市场增长： 二级市场净资产价值（NAV）显著增加，反映出交易量随时间推升。随着该市场在更广泛的投资格局中日益重要，越来越多的投资者开始关注并利用这些渠道。
数据中心角色的演变
数据中心如今不仅承担存储与连接的关键功能；它们已成为支持人工智能（AI）、机器学习以及高性能计算的核心设施。这些数据中心构成了数字基础设施的“骨干”，为众多行业提供支持。
市场需求与定价：由于市场需求旺盛且可用资源有限；数据中心成本正在逐步攀升。世邦魏理仕（CBRE）预计，到2024年数据中心价格将上涨10%至15%。与此同时，为了满足扩张需求，网络容量与电力供应也需要进一步提升。
能耗与租金：数据中心的电力消耗正快速增长；其复合年增长率（CAGR）达13.0%。这一趋势与数据中心规模和复杂度的日益增加相呼应，导致更高的能源需求。
租金价格： 与此同时，主要市场的平均挂牌租金正在上涨，且年比年呈现出成本上升趋势。
主要市场平均挂牌租金及年同比变化
不同实体间的电力消耗分布正明显向超大规模数据中心转移。预测显示，到2030年，超大规模数据中心将占据更大份额，这突显了主要科技公司在数据中心市场中日益增强的影响力以及不断增长的运营需求。
行业领袖的投资启示
英伟达的财务成就令人瞩目，其收入增长265%、净利润上升769%，大大提振了市场情绪，推动了与人工智能相关股票的表现并促进了市场活跃度。这显示出领先企业在塑造投资格局和市场动态方面所具有的重要影响力。
在实物资产投资领域，尤其是数字基础设施中，数据中心作为不可或缺的资产脱颖而出。预期租金和电力消耗的增长凸显出行业参与者面临的巨大机遇，促使供应商、托管中心以及大型科技公司寻求战略整合。
投资格局的演变
加拿大退休金计划投资委员会（CPPIB）的投资策略自1999财年至2023财年经历了显著转变。资产正明显向私募股权和实物资产配置，逐步远离公开股票和信贷投资。这一转变体现了追求更高收益和可能较低波动性的战略方向。
CPPIB资产组合 FY1999-2023
来源：CPPIB年度报告（1999财年至2023财年）
资产类别表现
从2013年到2023年11月的历史表现数据显示，不同资产类别的收益水平存在明显差异。这些趋势揭示了过去十年中资产类别表现的变化特征，同时反映了更广泛的经济周期和不断变化的市场状况。
摩根士丹利战术资产配置指导
摩根士丹利的战术资产配置建议勾勒出一种细致的投资方法：
股票：建议低配北美（美国和加拿大）的小盘股，原因在于市场表现不佳；同时保持美国大型股和国际股票的市场配比；新兴市场因其增长潜力受到青睐，建议超配。
固定收益：建议低配政府债券以及现金/货币市场策略，因为这些资产的回报较低；美国投资级债券、高收益债券和新兴市场债务保持市场配比，而证券化信贷则建议超配，以期获得更高收益。
另类投资：房地产/房地产投资信托（REITs）保持市场配比，显示出标准策略；私募房地产建议超配，突显该领域更高的收益潜力。
风险披露
投资证券及其他金融产品涉及多种风险，可能导致部分或全部本金的损失。本文讨论的策略和市场观点可能会受到包括但不限于以下风险因素的影响：
市场风险： 证券的市场价格会因经济、政治及特定市场因素而每日波动，无法确保任何投资策略能够实现既定目标。
流动性风险：某些投资可能投资流动性较差或为非流动性投资，意味着它们可能难以在合理时间内出售，或出售时价格可能会受到重大影响，可能无法在接近其声明价值的价格出售。
资本风险：某些投资可能包含较高的风险，包括完全失去资本的可能性。投资者可能无法收回初始投资金额，且过去的表现无法预测未来回报，实际结果可能与历史结果有客观差异。
信用及交易对手风险： 发行人或交易对手可能无法履行其财务义务，进而导致损失。
汇率及政治风险： 投资海外市场可能因货币汇率波动、政策变化或政治不稳定等因素而面临额外风险。
集中风险： 投资组合如果过于集中于特定行业或资产类别，其单一投资标的的财务状况或市场价格波动可能会对整体组合产生较大影响。
衍生工具及杠杆风险： 使用衍生工具或杠杆策略可能放大投资的收益和损失，同时引入估值风险、相关性风险以及交易对手风险等其他风险因素。
ESG及影响力投资风险： 融合环境、社会及治理（ESG）或影响力投资因素的策略，如市场对相关主题或行业的情绪发生转变，可能导致其表现与广泛市场基准存在较大偏离。
· 信息或经营历史缺乏：投资于缺乏经营历史或相关信息的豁免证券可能带来额外风险，因为缺乏足够的数据来评估其稳定性、管理或历史表现，且未经过验证的历史记录增加了不确定性和潜在的不可预见的挑战。
投资者应认识到，上述以及其他潜在风险可能导致实际投资结果与本文讨论的目标存在显著差异，所有投资均存在固有风险，包括可能导致本金损失的风险。
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